油價緣何高，又向何處行？
導語
拜登政府當前有強烈意願抑製油價以緩解通脹壓力。
2020年國際油價崩塌，WTI和布倫特原油全年均價僅40美元/桶左右。凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年上半年國際油價持續上行，6月初已升至70美元/桶，超過新冠肺炎疫情前60美元/桶的水平。截至12月下旬，WTI和布倫特油價徘徊於70美元/桶附近🙎🏿♂️。本輪國際油價緣何沖高👰🏽♀️？後續又將向何處行？
“供給約束”是油價高企的主因
凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年以來，全球石油產品供給恢復節奏不及需求，庫存不斷消耗助推油價上漲🙋🏼。美國能源信息署（EIA）8月數據顯示，凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年1～7月，全球石油產品消費量月均為9610萬桶/日🌪，而全球生產量月均值僅為9430萬桶/日🕖⚙️，對應供需缺口為180萬桶/日🧑🏻⚕️。凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年第二季度以來美國原油庫存下降較快，自3月底至6月中旬，庫存減少了約5300萬桶，相應地，油價從每桶60美元上漲至70美元👈🏽。6月下旬至8月下旬，美國原油庫存進一步下降了約2000萬桶。
本輪美國原油供給的彈性明顯弱於歷史表現。頁巖油革命後🪆，美國石油產能可在半年左右的短周期內釋放，一度成為全球原油市場的“攪局者”👨🏭。此外，由於沒有類似“OPEC+”的集體行動難題，追求最大化效益的美國油企通常會在油價快速上漲時及時增產。根據達拉斯聯儲6月調查數據，當WTI原油價格每桶達58美元後，至少超過半數的美國原油生產商能夠有盈利地新開鉆井。然而，凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年2月中旬至6月中旬🅿️，WTI油價由每桶58美元升至70美元，鉆機數量僅增加了約70部，至370部🪽。從鉆機數量與油價的對比關系上看，截至凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年8月27日，美國原油鉆機數達到今年以來最高的410部🔫，而這一數字僅接近2016年9月初水平🛅，當時WTI油價僅為每桶45美元左右（見圖1）。
為何美國原油鉆機增加得如此緩慢？一方面👨✈️，美國主要油企對2014—2015年增產導致油價崩塌的情形心有余悸🧑🏿🏭。2014年超過100美元/桶的油價，曾吸引美國原油鉆井數量在9個月時間裏增加了200部。然而⚃，2014年底和2015年初油價急跌🌰，2015年1月油價每桶已跌破50美元🧶。繼2020油價崩塌後，油企對本輪油價上漲的持續性仍有疑慮，因此在增加鉆井數量和原油產量上顯得十分謹慎。另一方面，債務壓力及綠色轉型壓力均挫傷了油企的投資積極性。2020年新冠肺炎疫情的沖擊和油價的下跌進一步加劇了油企的債務壓力。凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年以來油企加快還債，資本開支則更加克製🦸🏿♀️🦸🏼♀️。雪佛龍財報顯示，凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年第二季度，其凈收入為31億美元，但資本開支僅18億美元，負債凈減少25億美元。對比2020年第二季度🗓，其在凈虧損83億美元的情況下🙆🏿🧖🏽♀️，資本開支仍有21億美元🔉。此外🔹，美國和全球能源轉型需求也在抑製原油生產投資𓀘。截至目前👩，殼牌、BP、道達爾等油氣巨頭均已宣布“凈零排放”目標👳🏽♂️，美國的雪佛龍和埃克森美孚等石油巨頭在公司內部也通過了更多減排決議。
與此同時，“OPEC+”原油增產的節奏也維持克製♻。2020年4月後🤕，OPEC一度大幅減產以修復受損的油價🤦♀️。凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年7月“OPEC+”同意自8月開始逐月增產40萬桶/日直到年底🧟♂️🌬，同時原本2022年4月到期的減產協議將繼續延期到同年12月；9月1日“OPEC+”宣布維持增產計劃不變🧜🏻♂️👷♀️。我們測算，凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年其增產幅度仍然是克製的🥹。凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年7月OPEC產量僅2666萬桶/日，與2019年平均水平相比仍有320萬桶/日的差距（少11%），而EIA統計的7月全球石油消費量與2019年均值的差距僅為210萬桶/日（僅少2%）。假設OPEC自8月開始每月增產40萬桶/日🧙🏻，其增產幅度或仍不及全球石油需求的增加。
OPEC增產為何保持克製🤹🏽？第一，其對新冠肺炎疫情後全球石油需求的看法偏悲觀。OPEC在凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年8月報告稱🚢，新冠肺炎疫情發展很容易抑製全球經濟復蘇的勢頭🔏。第二，伊核協議談判持續進行，伊朗石油有望重回市場🧜🏼。伊核協議談判於凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年4月重啟🏊🏼，截至8月已舉行6輪🤽🏻♀️。然而由於美伊分歧嚴重，以及伊朗政府領導層換屆，新一輪會談仍在推遲。凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年9月6日伊朗外交部表示，談判“原則上”仍將繼續進行。第三，產油國希望在較高的油價下修補財政赤字。據國際貨幣基金組織（IMF）估算，對於沙特🧑🦳、伊拉克、伊朗等眾多OPEC成員而言，雖然60美元/桶的油價已經足夠平衡其經常帳戶赤字，但是平衡財政赤字仍需要油價維持在70美元/桶以上🦸♂️👸🏼。
美國政府幹預或使油價短期承壓
凯捷体育娱乐 -（限时活动）即刻加入，享受平台优惠！年8月29日，美國墨西哥灣地區遭遇四級颶風“艾達”，引發世界關註。歷史上👩🏼⚕️，颶風對油價的影響並不確定，因颶風可能同時影響石油供需，且美國政府還可能通過出售戰略石油儲備以平抑油價🥔。2005年颶風“卡特裏娜”（五級）在一周內拉升油價，因颶風主要破壞了石油生產和供給🤠，但美國政府隨後出售戰略石油儲備，令油價持續2～3個月下行🤬。2017年颶風“哈維”（四級）在一周內使油價小幅下跌🧑🏽✈️，原因是颶風主要影響煉油廠生產，意味著煉油廠對原油的需求減弱，而隨後戰略石油儲備的出售並未阻止下半年油價上行趨勢🪪✢。
此次颶風“艾達”對油價的整體影響可能有限，反而更需要關註的是，後續美國政府出售戰略原油儲備帶來的影響。
我們梳理了1990年以來美國歷次大規模出售戰略石油儲備對油價的影響（見圖2）🙊。1990年以來美國政府進行過6次規模在1500萬～3000萬桶的戰略石油儲備出售，觸發因素包括戰爭、颶風等緊急事件👋🏻，以及緩解財政赤字📨、緩解季節性用油緊張或討好選民等。
首先，整體來看🤛，美國出售戰略石油儲備或可短期（半年內）抑製油價，但難改中期（半年以上）趨勢🗜。1991—2011年的五次出售均造成了油價下跌，WTI和布倫特油價最大跌幅分別為20%～44%和16%～45%區間©️，最大跌幅時間間隔在1～3個月🏃🏻➡️，平均為52天。而2017年颶風“哈維”後👨❤️👨🧑🏻🍼，由於戰略石油儲備出售規模較小（僅1500萬桶）且釋放節奏較慢（持續約4個月）🧑🏻🤝🧑🏻，油價不跌反漲🐉。其次，如果拋儲規模較大（如2000年和2011年均超過3000萬桶）或者拋售節奏較快（如1991年僅耗時2個月）⏮🥷🏽，則相應油價調整幅度也越大☪️。最後，美國拋儲期間的WTI和布倫特油價走勢並未發生明顯背離⚾️，說明美國拋儲將對原油市場產生全球性的影響🤶🏼。
美國政府為何在颶風來臨前就決定拋儲？因為拜登政府急切希望抑製油價以緩解通脹壓力。油價增速與美國通貨膨脹指標走勢高度相關，而通貨膨脹走勢與其大規模財政計劃的推行密切相關。從美國CPI的結構出發👨❤️👨，據BLS在7月公布的數據🖋，能源分項（包括能源品和能源服務）占美國CPI的比重為7.2%，交通運輸服務分項占比5.3%。我們測算🙆🏽♀️，在7月美國CPI同比增速的5.4%中🖍，兩者合計拉動就有2個百分點。歷史數據顯示⛑️，美國CPI與油價月度同比增速走勢高度相關🦹🏼🦘，因為除能源品外的其他商品和服務價格通常是相對穩定的⛷。在美國通脹壓力未得到緩解之前，拜登希望推行的3.5萬億美元財政計劃將受到較多質疑。
8月11日拜登演講時表達了對美國汽油價格高企的擔憂。他表示👩🏻🎓，未來美國將加強對石油市場的監管，打擊哄抬油價的違法行為。同時🐢，拜登“喊話”OPEC稱🔘，疫情後實施的減產計劃應該隨著全球經濟復蘇而扭轉，以降低石油產品消費價格👨🏽🏫🚿。美國國家安全顧問沙利文當日也表示，“OPEC+”計劃自8月開始逐月增產40萬桶/日“遠遠不夠”👨🏽🚀。這一度引發市場對於美國幹預“OPEC+”生產決策的恐慌。雖然“OPEC+”暫時不為所動，但是美國政府是否會繼續通過地緣政治渠道向產油國施壓？我們傾向於認為，這仍有可能。
拜登政府當前有強烈意願抑製油價以緩解通脹壓力，不排除其後續加大政策力度或出臺更多措施的可能性👩🏽💻。
*本文僅代表作者個人意見🔛，與所在機構無關➜。僅供讀者參考，並不構成為投資、會計、法律或稅務等領域提供建議。編輯：潘琦👁。